אשראי מגובה נכסים

המעבר ממימון בנקאי לאשראי פרטי הוא חלק ממגמה ארוכת טווח מאז המשבר הפיננסי של 2008, המונעת במידה רבה על ידי רגולציה. תקנות באזל III, ועתה יישום ה-Basel Endgame"" (באזל IV), אילצו את הבנקים להגדיל את הלימות ההון ולהיות סלקטיביים יותר במתן אשראי. כתוצאה מכך, בנקים מצמצמים הלוואות עם דרישות הון גבוהות ונוטים לשמר רק את האשראי האסטרטגי עבורם. המגבלות הללו יוצרות "ואקום" שחוב פרטי נכנס למלא: שחקנים חוץ-בנקאיים משתפים פעולה בעסקאות אשראי חדשות או רוכשים תיקי הלוואות, ובכך מפנים הון עבור הבנק, או מספקים מימון לענפים שהבנק נסוג מהם.

שוק האשראי מגובה הנכסים (Asset-Based Finance) נמצא בצמיחה מואצת, על רקע נסיגת הבנקים מהלוואות שאינן משרתות אצלם מטרות אסטרטגיות והתרחבות פעילותם של גופים חוץ-בנקאיים – קרנות חוב פרטיות, חברות ביטוח ומשקיעים מוסדיים – שממלאים את החלל שנוצר. תחום זה מציע כיום מגוון רחב של פתרונות מימון, החל בתשתיות דיגיטליות ומרכזי דאטה ועד לאשראי צרכני ומשכנתאות לא קונבנציונליות.

סקטורים מרכזיים באשראי מגובה נכסים:

תחום האשראי מגובה הנכסים מקיף מגוון רחב של נכסים, אולם ישנם ארבעה סקטורים מרכזיים: משכנתאות למגורים, אשראי צרכני, מימון תעופה ותשתיות דאטה. להלן מבט תמציתי על כל אחד מהם:

·משכנתאות למגורים (Non-QM): הלוואות שאינן במסגרת תוכניות משכנתא רגילות (Non-QM) הפכו למגזר צומח ומשמעותי בשוק הדיור האמריקאי. היקף ההלוואות במגזר זה גדל בקצב מהיר מאז 2016 הודות לביקוש גבוה מצד לווים "לא סטנדרטיים" ולתנאים תומכים כמו יחס LTV נמוך ומלאי דיור מוגבל. כתוצאה, הלוואות אלו מהוות אפיק אטרקטיבי לנותני חוב פרטי בשוק המשכנתאות.

· אשראי צרכני :אשראי צרכני שאינו משכנתאות, עם למעלה מ-17 טריליון דולר חוב משקי בית בארה"ב (הלוואות אישיות, סטודנטים וכרטיסי אשראי). למרות ריביות גבוהות יותר, מאזן הצרכן האמריקאי נותר חזק: יחס החוב להכנסה בירידה בשנים האחרונות, ועלויות שירות החוב נשארות נמוכות היסטורית בזכות נתח המשכנתאות בריבית קבועה. על כן נראה שסקטור ההלוואות הצרכניות נהנה מיסודות יציבים, אם כי נדרשת בחינה קפדנית להפרדת לווים חזקים מחלשים במציאות כלכלית שאינה ודאית.

· מימון תעופה: הצורך במימון לענף התעופה נמצא בעלייה, על רקע התאוששות הנסיעות הגלובליות. מנגד, היצע המטוסים החדשים מוגבל עקב עיכובי ייצור: בין 2019 ל-2023 סיפקו בואינג ואיירבוס כ-4,200 מטוסים פחות מהמתוכנן – כ-35% מתחת ליעד האספקה המצטבר. חוסר האיזון בין ביקוש להיצע מאפשר למשקיעים בתחום להנות מתשואות גבוהות בחוזי חכירת מטוסים, אם כי הצלחה בתחום מצריכה מומחיות ויכולת הערכת סיכוני נכסים ייחודית.

· תשתיות דאטה: הדרישה למרכזי נתונים וציוד טכנולוגי (למשל שבבי (AI מזנקת בעידן הבינה המלאכותית והענן. לפי הערכות, השקעות הקשורות לבינה מלאכותית עשויות להגיע לכ-2.5%–3% מהתמ״ג בארה"ב בתוך כעשור – היקף עצום המצריך מימון רב. כיום הבנקים נוכחים באופן מוגבל בסקטור זה, במיוחד במימון רכישת ציוד מתקדם. הפער הזה יוצר הזדמנות לגופי אשראי פרטיים לספק מימון מותאם, כשהנכסים הדיגיטליים (שרתים, שבבים ועוד) משמשים כבטוחות לעסקאות.

לצד הפוטנציאל הגלום בתחום זה, קיימים גם מספר סיכונים שיש לקחת בחשבון:

תשואה מול מורכבות - מתי הסיכון כבר לא מצדיק את התמורה:

בתקופות של שוק חם ותחרות מוגברת על עסקאות, קל להיסחף בתחושת FOMO ולאמץ הנחות אופטימיות מדי לגבי הסיכון. לעיתים הקונצנזוס בשוק ואפילו דירוגי האשראי הרשמיים יוצרים מצג מרגיע, שמשכיח את הסיכון הגלום במבנה הפיננסי. אך משקיע ממושמע צריך לזהות מתי הוא “גולש" מעבר ל-Skew ביכולתו להעריך את הסיכון. Ares מציינים שבשוק המשתנה של היום, עם עסקאות חדשות ומתוחכמות, חשוב לדעת מתי לעצור – מתי מורכבות העסקה חורגת מתחום ההבנה או הניסיון של המשקיע, גם אם קיים הפיתוי לתשואה גבוהה. הרי במימון חוב, המטרה העיקרית היא להימנע מהפסד ולא למקסם רווח בכל מחיר. לכן עדיף לוותר על הזדמנות שאיננה מובנת עד הסוף – מאשר לשאת בהפסד הון מוחשי בהמשך.

תחרות של הגופים המוסדיים:

גם בצד המשקיעים עצמם קיימים אילוצים המשפיעים על השוק. משקיעים מוסדיים רבים – לדוגמה, חברות ביטוח – כפופים למגבלות רגולטוריות ופנימיות שמצמצמות את יכולתם להשקיע בחוב בסיכון גבוה. מרבית חברות הביטוח מגבילות את חשיפתן לנכסים שאינם בדירוג השקעה (Non-IG) לכ-5% מהתיק בלבד. המגמה די ברורה: בשנים הקרובות צפוי גידול דרמטי בהקצאת ההון המוסדי לאשראי אלטרנטיבי מגובה נכסים. תחזיות מצביעות על כך שחברות ביטוח לבדן יכפילו את השקעתן בתחום עד 2027, ותוספת ההון עשויה להגיע לכ-900 מיליארד דולר. אולם, המירוץ אחר הנכסים הבטוחים יוצר תחרות עזה על היצע יחסית מצומצם: חלק גדול משוק ה-ABS הציבורי מורכב משכבת החוב בדירוג AAA, שבהן המרווחים והתשואות נמוכים, לעיתים אף דומים או נופלים מתשואות אג״ח קונצרני בדירוג BBB. בכל מקרה, מגבלות ההשקעה של גופים מוסדיים מציבות פרדוקס: הן מכוונות הון רב אל נתח קטן יחסית של שוק ההלוואות, מה שמעלה מחירים ומצמצם תשואות, ובכך מאלץ את המשקיעים להתאמץ יותר – להתפשר על נזילות, להבין מבנים מורכבים יותר – כדי להשיג את אותה תשואה עודפת שבעבר הגיעה בקלות רבה יותר.

פחות זכויות והשפעה על הלווה בהשוואה לדיירקט לנדינג:

לעומת דיירקט לנדינג (הלוואות ישירות לחברות), השקעות מגובות נכסים נהנות מביטחונות מוחשיים ופיזור סיכון רחב יותר (למשל, פורטפוליו הלוואות במקום לווה בודד). בנוסף, בשוק הנוכחי הן מספקות מרווחי תשואה אטרקטיביים יותר על הסיכון. מנגד, בחוב לחברות המלווים לעיתים קרובות מקבלים זכויות והשפעה על הלווה, בעוד שבמבנים מגובי נכסים המשקיע נשען בעיקר על חוזי ההלוואה והנכס כבטוחה.

סיכום:

עולם האשראי מגובה הנכסים ב-2025 טומן בחובו הזדמנויות, אבל גם מעמיד למבחן את משמעת המשקיעים. ההיסטוריה האחרונה – מדוגמאות כמו Spirit Airlines ועד מרדף המוסדיים אחר תשואות – מזכירה לנו שסיכון אמיתי לא נעלם רק משום שהוא ארוז בצורה חדשנית. בסביבה של ריבית גבוהה ותיאבון גדל לנכסים אלטרנטיביים, קל להתפתות לעסקאות מורכבות מחשש “להישאר מחוץ לחגיגה”. משקיעים מקצועיים חייבים להתגבר על פזיזות או FOMO, ולפעול במשמעת אשראי קפדנית: לנתח לעומק כל מבנה השקעה היברידי, לזהות היכן מסתתרים הסיכונים, ולהחליט בקור רוח מתי התמורה כבר לא מצדיקה את רמת הסיכון. במילים פשוטות, יש לזכור שגם בעידן של חדשנות פיננסית, עקרונות יסודיים בניהול סיכונים אינם משתנים – עדיף להחמיץ הזדמנות מאשר לגרור הפסד כואב.

דיסקליימר:

אין באמור בפרסום זה משום הצעה כלשהי לציבור או הזמנה להשקעה כלשהי, אלא פרסום והצגה של פרטים כלליים בלבד. המאמר ותוכנו, מסתמך על מידע פרסומים הנתונים שהגיעו מצדדים שלישיים, והם הונחו כנכונים מבלי שהחברה בחנה או אימתה את נכונותם. המידע המוצג בפרסום זה אינו מהווה ייעוץ/שיווק השקעות או תחליף לייעוץ/שיווק השקעות המותאם אישית וספציפית לכל אדם תוך התחשבות בנתוניו, צרכיו, מצבו הכספי, נסיבות ומטרות השקעתו.

מקורות:

Ares Management – Alternative Credit Newsletter: In the Gaps, Winter 2025.

PIMCO – Alternatives Investment Outlook, December 2024.